17年未曾分紅的通策醫(yī)療（600763.SH）在8月28日推出了一份員工基金。“直接走人！”一位普通投資者在看到這份員工基金管理辦法后異常憤怒。

“其實(shí)就是一個(gè)變相股權(quán)激勵(lì)方案，但與一般上市公司股權(quán)激勵(lì)方案不同的是，這份方案并沒有把公司高管與股東利益掛鉤。”北京一家從事市值管理公司的研究總監(jiān)告訴理財(cái)周報(bào)記者，這種類股權(quán)激勵(lì)方案極為罕見。

對(duì)于這家子公司利潤頗高，而母公司仍未彌補(bǔ)歷史虧損的公司來說，股東的分紅仍被擱置，然而這份員工基金的出現(xiàn)確保這不會(huì)耽誤高管們分享成長的果實(shí)。

這一激勵(lì)方案的秘密在于，員工基金的收益與子公司項(xiàng)目業(yè)績掛鉤，而員工基金持有者又涉及上市公司高管，有了高管手中的權(quán)利，犧牲母公司業(yè)績來成就子公司利潤就可以從計(jì)劃變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)，最終完成向公司高管進(jìn)行利益輸送。

員工基金的秘密

8月27日，通策醫(yī)療第六屆董事會(huì)第二十七次會(huì)議以現(xiàn)場加通訊方式召開。6名出席董事審議通過《關(guān)于制定公司員工基金管理辦法的議案》。同時(shí)審議通過《關(guān)于公司全資子公司與關(guān)聯(lián)人共同設(shè)立有限合伙企業(yè)的關(guān)聯(lián)交易議案》。

根據(jù)方案，公司在職董事，監(jiān)事，高管以及項(xiàng)目核心人才參與發(fā)起設(shè)立及投資的有限合伙企業(yè)形式的員工基金并持股90%，由通策醫(yī)療指定的全資子公司或其他適格第三方持股10%成為普通合伙人，投資的標(biāo)的則為通策醫(yī)療體系內(nèi)新建或?qū)ν馐召彽尼t(yī)院項(xiàng)目。

8月28日，通策醫(yī)療遞出第一個(gè)員工基金計(jì)劃，由通策醫(yī)療全資子公司杭州通盛醫(yī)療投資管理有限公司（簡稱杭州通盛醫(yī)療）與包括公司總經(jīng)理、董秘、證代等公司管理層人員分別成立兩家合伙制企業(yè)，合計(jì)規(guī)模3000萬元，每家合伙制企業(yè)參與員工達(dá)42人。

隨后，公司再次公告了完整的運(yùn)作方案，由通策醫(yī)療另一全資子公司通策口腔醫(yī)院投資集團(tuán)、自然人俞鑒修，以及上述兩家合伙制企業(yè)（員工基金）共同設(shè)立諸暨口腔醫(yī)院有限公司，經(jīng)營口腔診療服務(wù)。其中通策口腔醫(yī)院投資集團(tuán)持股50%，俞鑒修持股30%，兩家合伙制企業(yè)各持股10%.

公告顯示，諸暨口腔醫(yī)院分配當(dāng)年稅后利潤時(shí)，應(yīng)當(dāng)提取稅后利潤的10%列入公司法定公積金和稅后利潤的20%列入公司發(fā)展基金，其余用于分紅。

此外，如果兩家合伙企業(yè)年投資收益高于實(shí)繳出資總額的12%時(shí)（按年化收益率的方式計(jì)算），基金應(yīng)按超出實(shí)繳出資總額年化收益率12%部分利潤的20%計(jì)算業(yè)績獎(jiǎng)勵(lì)，并向普通合伙人杭州通盛醫(yī)療支付。

“其實(shí)就是一個(gè)變相股權(quán)激勵(lì)方案，但與一般上市公司股權(quán)激烈方案不同的是，這份方案并沒有把公司高管與股東利益掛鉤。”北京一家從事市值管理公司的研究總監(jiān)告訴理財(cái)周報(bào)記者，這種類股權(quán)激勵(lì)方案極為罕見。

完整來看，如果諸暨口腔醫(yī)院取得收益，當(dāng)你稅后利潤的70%將分配給通策口腔醫(yī)院投資集團(tuán)、俞鑒修以及兩家合伙制企業(yè)（員工基金）。而如果員工基金取得超過12%的收益，普通合伙人杭州通盛醫(yī)療也將得到分紅。

“這樣一來，最大的問題在于子公司的道德風(fēng)險(xiǎn)。”一位投行人士表示，這種模式非常簡單，通過母公司多攤派一些費(fèi)用以及資源的傾斜，很容易通過犧牲母公司業(yè)績來做最高子公司項(xiàng)目利潤。而子公司項(xiàng)目利潤提升也將提高兩只員工基金的投資收益率，從而為持有基金的公司管理層帶來收益。

這一激勵(lì)方案的秘密在于，員工基金收益與子公司項(xiàng)目業(yè)績掛鉤，而員工基金持有者又涉及上市公司高管，有了高管手中的權(quán)利，犧牲母公司業(yè)績來成就子公司利潤就可以從計(jì)劃變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)，最終完成向公司高管進(jìn)行利益輸送。

事實(shí)上，對(duì)于擬上市公司來說，公司不得和高管合資子公司，已經(jīng)甚至成為一種不成文的規(guī)定，正是防止子公司將上市公司掏空從而最大化少數(shù)股東利益。

通常上市公司管理層股權(quán)激勵(lì)方案需要通過董事會(huì)、股東大會(huì)以及證監(jiān)會(huì)無異議函確認(rèn)后才執(zhí)行。“員工基金分類上并不算股權(quán)激勵(lì)，且該方案也是由公司實(shí)際控制人呂建明積極促成，所以預(yù)計(jì)股東大會(huì)通過該方案幾乎沒有任何阻礙，而且也不需上報(bào)證監(jiān)會(huì)批復(fù)。”一位長期跟蹤通策醫(yī)療的券商研究員分析。

17年不分紅

雖然目前存在潛在利益?zhèn)Φ娘L(fēng)險(xiǎn)，但對(duì)于通策醫(yī)療的股東來說，常年享受不到業(yè)績分紅更是不爭的事實(shí)。

自1996年10月通策醫(yī)療登陸上證所之后從未分紅，僅于1997年度實(shí)施過一次“10轉(zhuǎn)2”轉(zhuǎn)增股份。此后，盡管業(yè)績不錯(cuò)，股價(jià)抬升，通策醫(yī)療卻再也沒有實(shí)施過分紅計(jì)劃。

值得注意的是，盡管公司可供分配利潤常年“告負(fù)”，但其在1997年、1999年、2002年、2005年以及2010年至今共9年都是“盈利年”，而且自始至終未曾向股東派發(fā)過紅利。

去年年報(bào)顯示，2012年度公司合并年初未分配利潤-3244萬元，實(shí)現(xiàn)歸屬母公司股東凈利潤9104萬元，年末實(shí)際可供分配的利潤為5860元。母公司年初未分配利潤-1.24億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤179萬元，年末未分配的利潤-1.23億元。公司認(rèn)為鑒于公司2012年度實(shí)現(xiàn)的利潤需彌補(bǔ)以前年度虧損，加之2013年新項(xiàng)目對(duì)資金需求較大，同時(shí)2012年母公司可供分配利潤為負(fù)數(shù)，董事會(huì)提議2012年度擬不分配不轉(zhuǎn)增。

財(cái)報(bào)顯示，2008年-2012年，通策醫(yī)療歸屬母公司股東的凈利潤分別為1540萬元、2223萬元、4931萬元、7000萬元和9104萬元。從合并報(bào)表與母公司利潤表的凈利潤差額可以看出，通策醫(yī)療子公司的盈利能力其實(shí)非常強(qiáng)大，2012年的差額甚至達(dá)到將近9000萬元。

資料顯示，通策醫(yī)療關(guān)聯(lián)企業(yè)達(dá)到18家之多，其中100%控股的子公司就有6家，控股超過50%但低于100%的也有5家。可以說，只要通策醫(yī)療規(guī)定子公司必須強(qiáng)制分紅，母公司的凈利潤水平就有大幅提高的可能，母公司未分配利潤的那1.23億元空缺也可在較短時(shí)間內(nèi)被填滿。

然而，通策醫(yī)療似乎從未考慮把利潤留在公司回報(bào)股東，員工基金的出臺(tái)或促使公司資源進(jìn)一步向子公司傾斜，利潤將通過員工基金輸送給公司管理人員及核心人才，對(duì)于上市公司股東來說，分紅之路依然遙遙無期。